Por el atraso cambiario, grandes empresas apalancaron ganancias con deuda en dólares

El ciclo de endeudamiento corporativo en el país – bajo la doctrina desreguladora del programa económico de La Libertad Avanza- constituye una nueva fase de un proceso de financiarización de la economía, como otrora lo fue el endeudamiento de la última Dictadura Cívico Militar, las privatizaciones de los ´90 y el carry trade macrista (más el yunque de los 45.000 millones de dólares del FMI). Las principales empresas vinculadas a los sectores de los hidrocarburos, las comunicaciones y minería se endeudaron en 11.500 millones de dólares entre diciembre de 2023 y el mismo período de 2025.

“El destino de estos flujos de capital revela que el endeudamiento no se traduce necesariamente en una expansión de la formación de capital fijo. Una parte del financiamiento obtenido se orienta hacia estrategias de centralización del capital mediante la adquisición de activos existentes y a la gestión de carteras financieras, lo que refuerza una dinámica de acumulación centrada en el aprovechamiento de la brecha financiera y la reestructuración de pasivos previos”, puede leerse en el informe El endeudamiento de las grandes empresas en el gobierno de Milei, publicado por el Instituto de Pensamiento y Políticas Públicas (IPyPP), con las firmas de Gustavo García Zanotti y Martín Schorr.

Además de la concentración en el esquema de endeudamiento y el perfil poco productivo para el destino de los pasivos adquirido por las grandes corporaciones del país, del análisis realizado por Zanotti y Schorr sobresale otro dato clave. “Solo en 2026 los vencimientos ascienden a una cifra cercana a los 5 mil millones de dólares, mientras que para los años posteriores alcanzan a más de 24 mil millones de dólares”, puede leerse en el informe cuyo subtítulo es Nuevo experimento neoliberal y nuevo ciclo de endeudamiento.

La estrategia financiera de las grandes corporaciones

En 2023, los sectores vinculados a la producción de hidrocarburos, las principales industrias, energía y la minería registraban, en conjunto, un desendeudamiento neto cercano a los 1.800 millones de dólares. Dos años después, el endeudamiento neto pasó a ser del orden de los 11.500 millones de dólares. De este total, las empresas vinculadas a la producción de petróleo y gas representaron el 54% del total, seguido por Industria manufacturera (15%), energía (11%), comunicaciones (11%) y minería (6%).

“Lejos de orientarse mayoritariamente a ampliar la capacidad productiva, buena parte de esos recursos se destinó a la valorización financiera, la compra de activos existentes y la reestructuración de pasivos. El resultado es una creciente vulnerabilidad externa y nuevas presiones futuras sobre la restricción de divisas”, puede leerse en el informe publicado por el IPyPP.

Del análisis de este conjunto de empresas también sobresale que una porción del excedente generado por estos sectores no se canalizó hacia procesos de acumulación productiva, sino que adoptaron formas financiarizadas, como el pago de intereses. En 2025, por este concepto salieron del sistema hacia el exterior un total de 2000 millones de dólares.

Otro dato sobre la radiografía de la deuda corporativa en la era Milei está dado por los préstamos intra firma. “Sectores como hidrocarburos y minería recurren de manera intensiva al financiamiento intrafirma, en el marco de estrategias de planificación fiscal que facilitan la transferencia de beneficios hacia el exterior”, indicaron Zanotti y Schorr.

El crecimiento de los préstamos intra-firma en el caso del sector hidrocarburífero se vinculó, en parte, con procesos de desinversión de grandes compañías internacionales como ExxonMobil y Petronas. En estos últimos, la salida de capitales fue compensada mediante el ingreso de préstamos desde las casas matrices hacia las filiales locales. “Las empresas que adquirieron estos activos (Pluspetrol en particular) también tendieron a financiarse mediante préstamos intrafirma con partes relacionadas en jurisdicciones de baja o nula tributación”, agregaron.

La cuarta fase

El esquema de deuda externa corporativa se inscribe dentro de un proceso de financiarización de la economía que se inició durante la última Dictadura Cívico Militar.

“Durante la última dictadura cívico-militar se experimentó el primer ciclo de endeudamiento, impulsado fundamentalmente por operaciones de tipo carry trade que generaron fuertes desequilibrios macroeconómicos en el contexto de la reforma financiera y de la denominada tablita cambiaria”, desarrollaron los autores.

En la década de 1990 se inició el segundo ciclo de endeudamiento, en el cual tanto las grandes empresas como el Estado aumentaron sus pasivos externos. Al igual que en el ciclo anterior, este endeudamiento no estuvo destinado a fines productivos, sino que contribuyó al despliegue de procesos sumamente redituables de valorización financiera y patrimonial. El ingreso de financiamiento tuvo como destino principal la compra de activos financieros y la adquisición de empresas existentes (centralización del capital).

Bajo la administración de Mauricio Macri tuvo lugar un tercer ciclo de endeudamiento corporativo. El endeudamiento de las firmas líderes se concentró tanto en un número acotado de rubros de actividad como en un conjunto reducido de grandes empresas, y estuvo impulsado principalmente por la emisión de bonos corporativos (Obligaciones Negociables – ON–), en donde se destacaron empresas como YPF, Pan American Energy, Tecpetrol y Vista Energy.

Cuando la administración Macri mostró los signos de su fracaso, con el cierre del grifo al endeudamiento corporativo, el préstamo del FMI por 45.000 millones de dólares – en violación de las propias normas del organismo- se convirtió en el yunque de la economía local hasta estos días.

Con Milei y su experimento neoliberal se inició la cuarta fase del ciclo de endeudamiento externo.

El nuevo esquema de obligaciones negociables

El nuevo ciclo de deuda también se sostuvo a través de Obligaciones Negociables (ON) en dólares, préstamos intrafirma y financiamiento bancario. Entre enero de 2024 y marzo de 2026 las empresas emitieron cerca de 29.000 millones de dólares en ON. Una proporción significativa de las emisiones se asoció a procesos de reestructuración de pasivos, ya sea mediante canjes de deuda o colocaciones destinadas a recomponer liquidez frente a vencimientos próximos

Entre los principales sectores que emitieron ON se encuentran petróleo, energía, telecomunicaciones, banca y servicios financieros, algunas ramas industriales y negocios inmobiliarios.

Las diez empresas con mayor colocación explican las dos terceras partes de los montos emitidos: YPF (17% del total), Telecom Argentina (9%), Pampa Energía (7%), Vista Energy (7%), Pluspetrol (5%), Tecpetrol (5%), Pan American Energy (5%), Banco Galicia (4%), Transportadora de Gas del Sur (3%) y Banco Macro (3%).

¿Para qué se endeudaron? Mientras los trabajadores y trabajadoras, jubilados, estudiantes universitarios viven en el día a día el goteo de sus recursos, con una financiarización que solo les permite usar la tarjeta de crédito para la compra de comida, el panel de las principales empresas analizadas por el IPyPP apalancó el incremento de su rentabilidad en el endeudamiento externo.

“Este proceso de endeudamiento estuvo asociado a la redefinición de precios y rentabilidades relativas que propició la política económica aplicada, que benefició en particular a sectores en los que se desenvuelven las empresas analizadas. Las ganancias operativas del panel de compañías consideradas se duplicaron entre 2023 y 2025, al tiempo que la rentabilidad empresaria registró un fuerte crecimiento (en promedio pasó del 9,6% a algo más del 16%), lo que amplió la capacidad de estas firmas para apalancarse mediante endeudamiento”, puede leerse en el informe de Zanotti y Schorr.

Así como en 2025 hubo una salida de 2000 millones de dólares por el pago de intereses, dadas las estrategias de acumulación desplegadas por las empresas analizadas, los autores advierten sobre el perfil de vencimientos de la deuda financiera en moneda extranjera de las principales empresas del país. En 2026, los vencimientos ascienden a una cifra cercana a los 5 mil millones de dólares, mientras que para los años posteriores alcanzan a más de 24 mil millones de dólares.